第三章 收益法在企业价值评估中的应用
收益法的评估技术思路
未来收益预测
折现率的确定
收益法适用性和局限性
股利折现模型
股权自由现金流量折现模型
企业自由现金流量折现模型
经济利润折现模型
模型具体形式
基本公式：V=股利现值之和
零增长模型
固定增长模型
两阶段增长模型
三阶段增长模型
注意事项
应用条件
股利分配政策稳定
股利合理预测
通常用于缺乏控制权的股东部分权益价值评估
考虑非经营性资产、负责和溢余资产的处理
股利增长率与股利支付率的区别
概念
折现模型
注意事项
FCFE（free cash flow of equity）是在扣除经营费用、偿还债务资本对应的本息支付和为保持预定现金流量增长所需的全部资本性之处后的现金流量。
计算股权自由现金流量
应用条件
能对现金流量预测
能将风险量化
折现率应口径匹配，采用股权资本成本
资本资产定价模型
套利定价模型
三因素模型
风险累加法
永续价值计算
稳定增长阶段的价值也成为永续价值
永续增长率应小于股权资本成本，差别越小，结果对增长率假设变化越敏感
概念
FCFF（free cash flow of firm）全部资本投资者共同支配的现金流量，包括普通股股东、优先股股东和复习债务的债权人。
计算企业自由现金流量
净利润+利息费用（1-所得税）+折旧及摊销-营运资金增加-资本性支出
股权自由现金流量+税后利息支出+偿还付息债务本金-新借复息债务
经营活动产生额现金净流量-资本性支出
净利润+折旧及摊销-资本性支出-营运资金增加-偿还复息债务本金+新借付息债务
企业自由现金流量折现模型的具体形式
基本公式
折现率：加权平均资本成本
注意永续价值公式
概念
EVA：企业税后经营业利润-资本成本
计算方法
经济利润=税后净营业利润-投入资本的成本
...............=净利润+利息费用（1-所得税税率）-债务资本成本-股权资本成本
经济利润=净利润-股权资本成本
经济利润=投入资本（投入资本回报率-加权平均资本成本率）
...............=税后净营业利润-投入资本×加权资本成本率
备注
投入资本=权益资本+债务资本-非经营性资产、负债和溢余资产的净额
..............=非流动资产+流动资产-非付息债务-非经营性资产、负债和溢余资产的净额
投入资本回报率=税后净营业利润/投入资本
.........................=经营利润率* 平均资本周转率（1-企业所得税率）
经济利润折现模型具体形式
基本公式
资本化公式
两阶段模型
三阶段模型
注意事项
应用条件
能够准确计算评估基准日的投入资本
能合理估计企业额收益期以及收益期额经济利润
能对未来经济利润的风险进行合理量化
折现率的选择：企业全口径，所以用加权平均成本
对比
2股权自由现金流量折现模型VS1股利模型
1稳定股利分配，无控制权股东
2无所谓股利分配状况，适用有控制权股东
3企业自由现金流量VS2股权自由现金流量折现模型
2、3等价
2直接法，3间接法
经营业务与融资相关一般用2
4经济利润这些模型与2、3现金流量折现模型
理论上等价
资本化率口径应与当年收益的口径匹配
股权资本成本
资本资产定价模型
BETA确定
上市公司：回归
非上市公司：可比公司调整
公式：r=rf+b（rm-rf）+rs
rs 企业特定分先调整系数，与可比上市公司风险差异，在没有足够多可比上市公司时使用
套利定价模型
三因素模型
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风险累加法
行业风险报酬率+经营风险报酬率+财务风险报酬率+其他风险报酬率
加权资本成本
适用性
继续经营假设
收益未来可预测
所获得评估资料充分
局限性
受市场条件制约
受企业营运期影响
部分评估参数对结果影响非常敏感